坚持长期投资战略

如果你认为某件事万无一失，几乎可以肯定它不会如你想像的那样。

投资者相信债券收益率将大幅上涨，美元将暴跌，股票回报率将走低。但是如果这是大多数人的观点，难道它不应该早已反映到市场价格中了吗？

事实是，尽管关于收益率上涨、美元下跌和股市回报率低的传言不绝于耳，但是市场近期的表现已经令这些预期成为空谈。怎么回事？我的直觉是：投资者实际上可能是对的。但我不确定他们的判断在短期内是否是正确的。

在过去数年，市场评论家已经谈及了利率上扬的可能性。

比如，根据《华尔街日报》(Wall Street Journal)的一项调查，在2003年末，经济学家平均预计10年期美国国债收益率到2004年年底时将达到5.17%。事实正好相反，10年期美国国债收益率在这一年中略微下跌，2004年年底时位于4.24%。但是经济学家不改初衷，再次预计10年期美国国债收益率到年底时将位于5%以上。

“当我看到大众预期时，我总是不由自主地认为实际情况要么低于这一预期，要么高于这一预期，”Fisher Investments的首席执行长肯尼斯·费舍尔(Kenneth Fisher)表示。“利率上涨幅度是否会有人们预期的那样多？除非通货膨胀高涨，否则我认为这是不可能的。”

听起来，费舍尔可能像一个下意识的反向投资者。但是他的观点不无道理。市场价格反映投资者的整体判断。如果投资大众认为利率将走高，那么他们应该已经对其投资组合进行了相应调整，因此，这种预期早已反映到今日的价格当中。

“市场对广为人知的消息并非照单全收，”费舍尔说。“推动市场的是投资者预料不到的消息。意外消息才会推动市场。”

意外消息能推动利率走高吗？如果外国央行将外汇储备从美国国债中撤出，并将资金投入到其他币种，这可能会导致美元汇率直线下跌，并推动美国利率飙升。

但是外国央行的“多样化”问题已被广泛讨论，因此它很难会生出意外消息－－实际上，这种可能性可能已经反映在当前的汇价中。“事实上大家都预计美元会直线下跌，”纽约经济顾问彼得·波恩斯坦(Peter Bernstein)说。“但是这种情况可能并不会发生。”

或者这种情况暂时不会发生。Berkshire Hathaway主席沃伦·巴菲特(Warren Buffett)在最新一封给股东的信里中肯地描述了美元进一步走弱的情形。但是他补充说，“有如此多的专家现在预计美元走弱，这让我们感到不安。”当然，尽管失望情绪弥漫，今年迄今为止美元兑欧元、日圆和英镑却走强。

这让我想到了另外一个长久以来的至理名言：股市回报在未来二十年将不会高。“和你攀谈的每个人对长期回报率的预期都相同，”波恩斯坦说。“但是你在市场价格中看不到这一点。”

实际上，尽管预计长期回报率很低，投资者似乎对股票的胃口依然很好。2003年的市场表现耀眼，2004年的市场受人尊敬，现在市场估价与股息和公司收益相比仍然较高。波恩斯坦思忖收益增长是否会出乎意料地强劲，从而带来高于预期的回报率。

他可能是对的。但是，我仍然相信市场的主流观点中至少有一部分是正确的。据芝加哥的Ibbotson Associates计算，在今后10年，标准普尔500指数的回报率表现可能将低于80年来的平均值10.4%。

问题是，投资者似乎开始将这种长期的可能性视为一种短期市场预期。“未来数十年股市回报率将低于前几十年，这种说法似乎是成立的。”Santa Clara University的金融教授梅尔·斯塔曼(Meir Statman)说。“但是如果据此认为明年或今后5年的回报率低，这实际是一种曲解。”

这一点适用于各种合理的投资假设。比如，美国巨额贸易逆差似乎最终将伤及美元的价值；发展中国家的快速增长将意味著新兴市场基金将会取得可观收益；地产价格不会以目前的速度继续上扬；通货膨胀率和利率在历经了二十年的下降后，接下来一大走向将是上扬。

这些假设有一些重要的投资影响：买进短期债券，这样你不会对利率上涨弱不禁风；不要将你的资金过多地投到大型居住和度假产业中；坚持不懈的节省资金，以弥补股市的低回报率；将股市投资组合的25%或30%投到外国股票中，包括一小部分新兴市场股票。

但是要记住，这是长期的假设和长期策略。那么短期怎么办？在任何一年，这些策略都有可能看起来完全愚不可及。一个警告信号是；你侃侃而谈你的投资观点，但没人赞同。

«华尔街日报»2005年04月14日

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